巴菲特的長期收益是可復(fù)制的嗎？

價(jià)值投資大師巴菲特從1950年代至今，投資時(shí)長跨越了60多個(gè)年頭，從1957年到2019年，根據(jù)巴菲特合伙企業(yè)、伯克希爾公司的投資業(yè)績擬合計(jì)算，63年的年化回報(bào)率高達(dá)21.3%,累計(jì)回報(bào)超過了193,140倍，實(shí)屬驚人。

細(xì)看巴菲特具體每一年的收益情況，并非每年都賺錢，有些年份的收益為負(fù)，比如1974年、1990年、2008年等，收益為正的年份基本上超過50%的情況也不是很多。

投資的“幸存者偏差”

既然如此，為什么我們經(jīng)常沉迷于一夜暴富的故事呢？ 投資者在進(jìn)行投資的過程中經(jīng)常會(huì)聽說，某基金一年翻倍，或是某項(xiàng)投資10年累計(jì)漲了10倍。此類投資神話不斷被拿出來宣傳，大家都以為投資賺錢很容易，實(shí)際上卻容易陷入幸存者偏差：那些投資績效差的情況，會(huì)被低調(diào)處理，或是秘而不宣，時(shí)間一長大家都會(huì)淡忘。只會(huì)記得那些不斷被拿來宣傳的案例。 即便是投資大師巴菲特也有投資失利的時(shí)候。比如2020年疫情在美國爆發(fā)時(shí)，巴菲特旗下的基金快進(jìn)快出美股航空股，后來割肉虧損離場。然而，我們卻都知道巴菲特是價(jià)值投資的代名詞，屬于慢慢變富、享受復(fù)利的典型；這個(gè)投資失敗的案例，并未對(duì)他有什么實(shí)質(zhì)影響。

后視鏡角度看未來，潛在收益有多少？

既然投資有賺有賠，長期來看投資到底是虧錢還是賺錢？年化來看，平均預(yù)期收益是多少？ 

我們以最普遍的兩種標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)——股票和債券為例，根據(jù)歷史上的資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)，來測算未來的預(yù)期收益率水平。 諾亞研究測算發(fā)現(xiàn)，以三年期AA+中票利率作為信用債利率的代理變量，基于同期限國債利率（與十年期國債利率預(yù)測方法相同）和信用利差的預(yù)測，得出其未來10年的信用利差的均值為1.11%，結(jié)合未來三年期國債利率2.64%的測算結(jié)果，最終得出2021-2030年信用債的收益水平落在3.75%附近。

采用最直觀的估值（P/E）*盈利（EPS）模型，以宏觀經(jīng)濟(jì)增長、通脹等變量測算出上市公司的盈利增速水平，以無風(fēng)險(xiǎn)收益率、過去10年的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)平均水平等，來估算未來10年的估值水平，諾亞研究測算得出未來10年A股的平均收益率為10.7%。

當(dāng)然，這是一種相對(duì)理想的測算方式，測算的是持有一攬子的股票或是債券的平均預(yù)期收益，而且附帶了很多前提條件。 

統(tǒng)計(jì)上證指數(shù)30年來歷史走勢數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，30年來上證指數(shù)年化回報(bào)率超過12%，年化波動(dòng)率接近39%，歷史最大回撤達(dá)到-78%。如果是在過去30年間的低點(diǎn)買進(jìn)，中間曾經(jīng)做過高賣低買的波段操作，持有至今的回報(bào)預(yù)計(jì)將會(huì)更高；如果是在高點(diǎn)買進(jìn)并持有，至今仍然可能被套牢。 

以上測算的是底層資產(chǎn)的未來十年的長期年化預(yù)期收益率，如果是債券型基金或是股票型基金，因?yàn)槭侵鲃?dòng)管理的操作，存在獲取超額收益的可能，預(yù)計(jì)潛在預(yù)期收益率會(huì)更高。例如，巴菲特從1957年到2019年，63年間的年化回報(bào)率高達(dá)21.3%。但巴菲特屬于投資中佼佼者。 如果是以股票和債券為底層資產(chǎn)的目標(biāo)策略，篩選的是采用不同策略的多個(gè)基金管理人，進(jìn)行投資組合配置，其預(yù)期收益率也會(huì)以股票和債券資產(chǎn)的長期預(yù)期收益為基準(zhǔn)。

心理賬戶的影響

霍華德·馬克斯說：如果別人做得更好，高收益也不會(huì)令人滿意，而如果別人做得更壞，低收益往往就能使人知足。

關(guān)于投資的預(yù)期收益率，更重要的是還有一個(gè)心理賬戶。這個(gè)賬戶看不見、摸不著，卻實(shí)實(shí)在在的會(huì)影響投資者的行為和投資體驗(yàn)。2020年是權(quán)益市場較好的投資年份，股市結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)顯著，混合偏股型、純股票型基金的收益率超過100%的不在少數(shù)。然而，仍有很多個(gè)人投資者入場買股、沒有買到市場熱點(diǎn)板塊，回撤、操作不慎等原因?qū)е聸]有賺到錢，或者買到了熱門股、熱門基金，但沒有賺到100%這么多。盡管也賺到了50%或是80%，但投資者心中仍會(huì)覺得本可以賺到100%甚至更多的，會(huì)自責(zé)或是懊惱。

這就是心理賬戶的作用。雖然賺了100%，沒有及時(shí)賣出導(dǎo)致后來只賺了80%，大多數(shù)人會(huì)覺得虧損了，因?yàn)樾睦碣~戶已經(jīng)將浮盈當(dāng)作了確定的收益。看到別人賺了100%，自己只是盈利了50%，也會(huì)覺得虧了，心理上會(huì)認(rèn)為自己本也可以賺那么多。

帶著“馬后炮”的心態(tài)和眼光來看投資，雞蛋里面都能挑出骨頭來，再好的投資也不會(huì)那么完美。帶著攀比的眼光來看收益，除非做到第一，否則永遠(yuǎn)不會(huì)滿足，強(qiáng)調(diào)相對(duì)收益而不是絕對(duì)收益體現(xiàn)了心理對(duì)投資過程的扭曲。個(gè)別年份的好收益，并不意味著此后常有，未來存在下跌、投資虧損的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)過去年的行情之后，對(duì)于今年的投資，市場普遍稱應(yīng)該降低預(yù)期。從設(shè)定投資目標(biāo)的角度來說，在時(shí)間軸上應(yīng)該盡可能地立足長期，不糾結(jié)一時(shí)一地的得失，致力于獲取長期可持續(xù)的絕對(duì)收益，打造財(cái)富底倉，筑就資產(chǎn)配置的地基。